本文來源：時(shí)代商業(yè)研究院 作者：彭元重

作者 | 彭元重

編輯 | 鄭琳

近年來，隨著消費(fèi)端生鮮電商與預(yù)制菜的爆發(fā)，冷鏈賽道成為資本關(guān)注的焦點(diǎn)。

2025 年 4 月 25 日，紅星冷鏈 ( 湖南 ) 股份有限公司（下稱 " 紅星冷鏈 "）向聯(lián)交所遞表，擬登陸主板，募資用于擴(kuò)建工廠與倉儲(chǔ)、升級(jí)設(shè)備技術(shù)、戰(zhàn)略收購以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。

時(shí)代商業(yè)研究院注意到，紅星冷鏈經(jīng)營范圍主要集中于湖南省，2022 — 2024 年（下稱 " 報(bào)告期 "），其業(yè)績?cè)鲩L較為乏力，營收復(fù)合增長率明顯低于行業(yè)增速，核心業(yè)務(wù)均價(jià)和庫容利用率雙雙下滑，面臨一定的區(qū)域型企業(yè)的增長瓶頸。

而若想突破區(qū)域天花板向全國范圍拓展，紅星冷鏈需要解決固定資產(chǎn)折舊侵蝕利潤、行業(yè)供需失衡、技術(shù)護(hù)城河待加強(qiáng)等多方面的難題。

4 月 28 日、7 月 15 日，就業(yè)績?cè)鲩L可持續(xù)性、產(chǎn)能消化能力、研發(fā)投入力度等相關(guān)問題，時(shí)代商業(yè)研究院向紅星冷鏈發(fā)送郵件并嘗試致電詢問。但截至發(fā)稿，該公司尚未回復(fù)相關(guān)問題。

湖南區(qū)域業(yè)績?cè)鲩L面臨瓶頸，近三年?duì)I收增長陷入停滯

招股書顯示，紅星冷鏈主營業(yè)務(wù)為冷凍食品交易服務(wù)和冷凍倉儲(chǔ)服務(wù)，其中冷凍倉儲(chǔ)服務(wù)為最主要的收入來源，客戶主要包括冷凍食品行業(yè)的各利益相關(guān)者，紅星冷鏈向客戶出租門店或提供冷凍倉儲(chǔ)服務(wù)。

具體來看，紅星冷鏈的核心競爭力在于 " 交易 + 倉儲(chǔ) " 的協(xié)同效應(yīng)，主要在湖南省經(jīng)營業(yè)務(wù)（具體占比招股書未披露），地理范圍相對(duì)有限。報(bào)告期內(nèi)，紅星冷鏈的前五大客戶每年產(chǎn)生的收入占比不足 10%，且其間并無單一客戶的貢獻(xiàn)超過總收入的 3%，客戶以中小批發(fā)商為主。

灼識(shí)咨詢報(bào)告顯示，按 2024 年冷凍食品交易服務(wù)的交易總值計(jì)，中國中部地區(qū)前四名參與者合計(jì)占市場份額的 31.0%，紅星冷鏈在中部地區(qū)市占率為 8.9%，排名第二；在湖南省市占率為 52.7%，排名第一。

按 2024 年的收入計(jì)，中國中部地區(qū)前五名參與者合計(jì)占市場份額的 9.7%，紅星冷鏈于中部地區(qū)和湖南省均排名第一，所占市場份額分別為 2.6% 及 13.6%。

招股書顯示，目前我國冷鏈?zhǔn)袌龀尸F(xiàn) " 大市場、低集中度 " 的特征，競爭格局高度區(qū)域化，以存在大量的區(qū)域型企業(yè)為主要特征。

而從報(bào)告期內(nèi)的業(yè)績表現(xiàn)來看，作為一家深耕于湖南的區(qū)域冷鏈巨頭，紅星冷鏈似乎已經(jīng)觸及業(yè)績的天花板，面臨著區(qū)域型企業(yè)的增長瓶頸。

招股書顯示，報(bào)告期各期，紅星冷鏈分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入 2.37 億元、2.02 億元、2.34 億元，報(bào)告期內(nèi)復(fù)合增長率約為 -0.64%；年內(nèi)利潤分別為 7911 萬元、7531 萬元、8288 萬元，報(bào)告期內(nèi)復(fù)合增長率僅為 2.35%。

需要注意的是，紅星冷鏈的業(yè)績?cè)鏊僖裁黠@低于行業(yè)增速。

據(jù)灼識(shí)咨詢報(bào)告，按吞吐額計(jì)，中國冷凍食品交易總值由 2020 年的 1.5 萬億元增加至 2024 年的 1.7 萬億元，年復(fù)合增長率為 3.8%；中國冷凍倉儲(chǔ)服務(wù)市場規(guī)模從 2020 年的 217 億元增長至 2024 年的 256 億元，年復(fù)合增長率為 4.2%。

紅星冷鏈也在招股書中表示，盡管冷鏈物流服務(wù)行業(yè)具有區(qū)域性質(zhì)，但公司經(jīng)營的地域限制可能使經(jīng)營更易受到湖南省當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)衰退、政策變動(dòng)或監(jiān)管轉(zhuǎn)變的影響。此外，倘若公司的增長策略未能達(dá)到預(yù)期效果，公司的業(yè)務(wù)發(fā)展亦可能受限于湖南省的行業(yè)增長潛力。

折舊攤銷費(fèi)用率逐年增長，單價(jià)及庫容利用率雙下滑

想要突破業(yè)績瓶頸，實(shí)現(xiàn)從 " 區(qū)域深耕 " 到 " 全國突圍 "，紅星冷鏈仍面臨三方面的挑戰(zhàn)。

一是折舊攤銷費(fèi)用侵蝕利潤，資金難以支撐業(yè)務(wù)擴(kuò)展。

冷鏈物流行業(yè)作為重資產(chǎn)行業(yè)，需要投入大量設(shè)備、土地、樓宇等，普遍存在固定資產(chǎn)占比較高的現(xiàn)象。

而折舊攤銷費(fèi)用更是成為侵蝕紅星冷鏈利潤的重要因素。招股書顯示，報(bào)告期各期，紅星冷鏈銷售成本下的折舊及攤銷費(fèi)用分別為 3186.1 萬元、3208.8 萬元、4275.0 萬元，占銷售成本的比例分別為 27.0%、37.7%、38.8%，呈現(xiàn)逐年增長的趨勢(shì)。

而擴(kuò)大業(yè)務(wù)范圍需要大量資金投入，報(bào)告期內(nèi)紅星冷鏈資金并不寬裕，存在明顯償債壓力。招股書顯示，報(bào)告期各期，紅星冷鏈的流動(dòng)比率指標(biāo)明顯下滑，分別為 2.4 倍、0.6 倍、0.6 倍，紅星冷鏈稱主要原因?yàn)橘徺I物業(yè)、廠房及設(shè)備的應(yīng)付款項(xiàng)增加。

報(bào)告期各期，紅星冷鏈現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為 5703.4 萬元、5615 萬元、3602.1 萬元，同期的流動(dòng)負(fù)債總額分別約為 0.66 億元、2.23 億元、1.35 億元。

二是市場供需剪刀差拉大，單價(jià)及庫容利用率下滑。

招股書顯示，紅星冷鏈的核心業(yè)務(wù)冷凍倉儲(chǔ)服務(wù)分為南、北兩大倉庫。報(bào)告期初至報(bào)告期末，紅星冷鏈南部冷凍倉儲(chǔ)基地的平均月倉儲(chǔ)費(fèi)從每噸 79.4 元降至 66.9 元，北部基地的平均月倉儲(chǔ)費(fèi)從每噸 59.5 元降至 51.5 元。

同期，南部倉庫庫容利用率由 98.9% 降至 90.5%，北部倉庫庫容利用率由 85.0% 降至 67.8%，總庫容利用率從 96.7% 降至 88.1%。

紅星冷鏈在招股書中解釋稱，南部倉庫平均單價(jià)下滑是其采取了戰(zhàn)略性低價(jià)策略吸引新客戶所致；北部倉庫庫容利用率下滑主要是由于在激烈的市場競爭中，戰(zhàn)備性地關(guān)注冷凍倉儲(chǔ)需求量大的重要客戶，從而使得客戶數(shù)量減少。

由上述數(shù)據(jù)不難發(fā)現(xiàn)，在激烈的市場競爭中，盡管紅星冷鏈在降價(jià)以吸引新客戶，但仍難抵消老客戶流失的影響。

而據(jù)中物聯(lián)冷鏈委數(shù)據(jù)，2024 年我國冷庫求租量為 2291.1 萬立方米，同比增長 16.51%；冷庫出租量為 3262.2 萬立方米，同比增長 19.14%，供需剪刀差進(jìn)一步拉大，去存量化形勢(shì)嚴(yán)峻。

在冷庫市場供需剪刀差拉大的情況下，報(bào)告期內(nèi)，紅星冷鏈每噸的月均倉儲(chǔ)費(fèi)出現(xiàn)下降，倉庫庫容利用率下滑加劇了業(yè)績壓力。

三是研發(fā)創(chuàng)新能力有待加強(qiáng)，產(chǎn)品與服務(wù)能力開發(fā)不足。

招股書顯示，報(bào)告期各期，紅星冷鏈的研發(fā)投入分別為 44.9 萬元、111.7 萬元、110.9 萬元，占公司總營收的比例分別為 0.2%、0.6%、0.5%，3 年累計(jì)研發(fā)投入總額僅有 267.5 萬元。

截至 2024 年末，紅星冷鏈只有 9 名研發(fā)人員，占員工總數(shù)的比例僅為 2.4%。此外，紅星冷鏈僅有 3 項(xiàng)實(shí)用新型專利以及 10 項(xiàng)軟件版權(quán)，并無發(fā)明專利。

一方面，紅星冷鏈在湖南區(qū)域的 " 交易平臺(tái) + 倉儲(chǔ)服務(wù) " 形成了協(xié)同效應(yīng)，雖使其坐穩(wěn)湖南區(qū)域頭把交椅，但業(yè)務(wù)模式較為單一，從近三年的業(yè)績表現(xiàn)來看增量有限，有待通過探索技術(shù)變革帶來新的增量。

另一方面，若要向全國范圍拓展市場，紅星冷鏈必然要面對(duì)順豐控股（002352.SZ、06936.HK）、京東（02618.HK）等技術(shù)儲(chǔ)備和規(guī)模數(shù)倍于自己的全國性巨頭。此外，阿里巴巴（09988.HK）旗下的盒馬鮮生、美團(tuán)（03690.HK）旗下的小象超市等新零售勢(shì)力正在大規(guī)模自建冷鏈，同質(zhì)化競爭日益加劇，紅星冷鏈的技術(shù)轉(zhuǎn)型升級(jí)也迫在眉睫。

紅星冷鏈或許也意識(shí)到了自身在技術(shù)方面存在一定劣勢(shì)，此次 IPO，其募集的部分資金將用于升級(jí)現(xiàn)有業(yè)務(wù)中使用的設(shè)備、信息技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施及軟件，包括投資人工智能技術(shù)，以此提升營運(yùn)效率。

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