文 | 施嘉翔
編輯 | 劉旌
在 DeepSeek 與 Manus 火熱前，國內 AI 幾乎經歷了凜冽的 2024。
數據分析公司 Dealroom 發布的報告顯示，過去一年，美國在 AI 領域的風險投資額為 808 億美元，十倍于中國還不止。42 章經創始人曲凱評價 2024 年 9 月前的一級市場 " 基本是一潭死水 "。
與此同時，頭部美元基金只愿意用 club deal 的方式，把錢留給最具高潛的、一只手能數過來的創業者。
連鎖反應下，留給初創企業的融資周期在縮短，而單輪融資的完成時間卻在變長。一位 AI 公司的創始人曾說，現在更適合用 " 短平快 " 的方式來融資。
這造就了 AI 在一級市場上的融資奇觀：" 第一輪是朋友圈或者最活躍的美元基金，接著就是相關的產業方與 CVC，又因為看不到其他增量資金來源，國資的入局比原來更迅速。" 一位國資人士對我們直言，現在市面上國資可能是最活躍的出資方。
除了價格，資方不愿意出手的原因還有 " 什么時候盈利？" 某個 AI 應用爆火時，總有創業者或投資人質疑項目最后的商業化效果，"token 成本算不過來賬 "。一位投資人甚至認為，" 如果把投人的相關部分去掉，僅靠產品，（這批項目）很難融到第二輪或第三輪。"
可從未有哪個時代對初創企業的商業化要求如此苛刻（當然那是資本還充盈的時代），以至有創業者在接受我們采訪時條件反射般把 "ARR" 和 " 跑通 PMF" 掛在嘴邊。
國際鐵幕的升起與資本泡沫的擠出也讓這批 AI 創業者不得不謹慎行事，" 每一輪融資都是在做選擇。" 一名融過四輪的 AI 創業者對我們說。上一輪的資方屬性可能會影響下一輪的融資成敗。
人才的密度與量級、疊加無止境的算力成本，都讓這次創業尤為艱難。" 如果不能持續融資，前期的積累現在都是負擔。" 一位 AI 從業者分析。
這樣一個有可能改寫人類未來命運的行業，在融資上卻荊棘滿布——而融資恰恰是初創公司需要速戰速決的戰場。
在高喊 AGI、最需要燒錢的時代，遇上了錢最少、也最有代價的周期。
所以，對 AI 行業的創業者來說，錢要從哪里來？
明路：擁抱國資
去年 11 月初，視覺中國的一則公告將智譜的股權架構披露在公眾視野中。 在 " 六小虎 " 中，智譜 AI 的投資人包括了大量清華系和國有資本，盡管智譜此前在市場上就有 " 只融人民幣 " 的作風，但如此 " 拼盤 "，高達 40 余個參與主體的架構還是讓人吃驚。
它也是北京市人工智能產業投資基金成立以來投資的首家公司。
其他大模型公司也大致走向共同的路徑。階躍星辰 B 輪融資，則站著上海國資；MiniMax 與上海國投公司關系緊密；百川則同時綁定了北京、上海、深圳三地政府。
某種程度上，國資在大模型公司的入場，如同一種身份象征。 目前，除 Kimi 外，" 六小虎 " 均不同程度地拿到了國資投資。
在硅谷的 AI 浪潮中，擠走風投機構的是科技巨頭，而在中國，除了大廠巨頭就是國資。
如果說，作為基礎設施的大模型公司，拿國資的錢算是應有之義，那一批原本應該 ToC、走向市場的 AI 應用企業，也在頻頻得到國資支持。
北京在去年成立了 8 支備受關注的政府產業投資基金，規模總計千億。國管黨委副書記、董事、總經理郭川在去年底透露，8 只基金已完成 167 個項目的投資決策，投資決策金額合計約 170 億元。其中，自成立以來，北京市人工智能產業投資基金已經投資了超過 30 家 AI 企業。
據「暗涌 Waves」了解，一家 AI 生成類應用企業，接近完成新一輪融資，投資方為北京人工智能產業基金和某家北京國資。但在半年前，他們還將商業化瞄準海外市場。已經拿到北京人工智能產業基金還有兩家明星視頻生成公司：愛詩科技與生數科技。
一位和國資熟識的 FA 對我們表示："2024 年一級市場的行情，是攔腰砍還要多一點，而北京國資還有一個不錯的知名度和背書。" 對方的意思概括一下就是：沒得選。
" 業務完全 to G 可能是死路，但 'to Gvc' 是一個方法。" 一位美元股權律師評價。許多政府視 AI 為新一代的招商引資標的——正如以前追求云服務一樣。
值得注意的點是，愿意先行投入 AI 的國資，幾乎僅限于北上深，" 甚至不包括廣州。"IT 桔子提供的數據也證明了這點：2024 年北京、深圳、上海的 AI 融資事件分別為 213、123、110，遠超其他城市。
以及，幣種的差異讓國資很難像美元基金在早期下重注，而它們所支持的天使項目一般圍繞著當地高校院所，以人才、技術和科研為導向，流程化投資。
" 現在拿國資的錢，類似之前拿 BAT，重要的不只是錢本身，創業者也不能只關注錢，要打個包去想政策和錢。" 一位熟悉國資的 FA 合伙人對我們表示，美元時代最重要的因素是錢，增長、產品，商業化體系，但在如大模型這樣需要基建的產業時代，更重要的是上下游產業配套、并購和政策支持——而這恰恰是政府能夠給予的。
當然，饋贈的禮物總是標注好價格的。不同國資的訴求各不相同，拿多方國資就要做好多方平衡，" 往往總部落在哪里，就看哪里的支持力度最大。" 企業則要不見兔子不撒鷹——拿到一部分錢落地一部分業務。
這批拿了北京人工智能產業基金的 AI 企業，幾乎都在北京設有辦公室；還有相關人士告訴「暗涌 Waves」，一家拿了北京經濟技術開發區融資的 AI 企業，會把辦公室搬到亦莊；杭州城投產業基金參投了智譜 AI，智譜也已在杭州成立了分公司。
前述 FA 對我們說，一些國資更看重實際的落地產值，更注重下行風險——財務安全性和合規，反而對估值沒那么在意。所以企業更應該關注拿錢的絕對量。
暗路：國際化基金與 " 去硅谷 "
錢從哪里來？這是 Sapient 聯合創始人 Austin 一開始就在思考的問題。Sapient 是一家試圖挑戰 Transformer 架構的大模型公司。
Austin 在去年創業開始融資時，國內大模型創業公司格局已定，而他們所探索的業務，卻需要億級美金。在不恰當的時間點，面對已經 " 開過槍 " 的風投機構，顯然格外艱難。
他記得，最初去見投資人時，最常被質問的問題是：" 為什么我要投你，而不是楊植麟？"" 中國 VC 對沒有在美國大規模驗證的技術創新沒有投資偏好，更需要 PMF 和商業化。"Austin 說。他們還找過中東和歐洲的錢。
問題的答案是新加坡和日本。去年 12 月，Sapient 以超兩億美金的估值，獲得來自新加坡 Vertex，日本最大的私募股權投資集團 JAFCO 和住友商事等其他知名海外投資機構的千萬美金融資。Austin 總結，市場永遠存在機會，永遠有愿意相信的投資人。
Sapient 的融資故事，是一個典型的華人向全球融資的公司案例。
而 Sapient 的路徑，也是今天大部分創業者的普遍畫像： 中國 Founder、第一天瞄準全球市場、大部分員工 base 中國，注冊新加坡或其他國家的主體，用勞務外包協議發工資，利用中國的工程師成本遠低于硅谷的價差，來贏得起跑線優勢。
過去，這屬于典型的美元基金射程，但今天，創投法案的落下讓這種投資鏈路遇阻。于是不少人也將目光投向更深的口袋：硅谷。
但想要真正拿到來自硅谷的投資，非常不易。有熟悉海外融資的律師告訴我們，現在需要架構、創始人國籍以及肉身三個條件同時滿足才能拿到硅谷的錢。" 能成功的創始人還是少數 "。
一般認為，這類創始人，要么是美國的連續創業者，要么在美國知名大廠工作，而且與投資人保持緊密聯系，" 否則要拿美國的第一輪錢很不容易的 "。一位美元基金合伙人對我們說。
成功者如 AI 視頻剪輯工具 OpusClip、Pika 等公司。但前者的創始人趙洋早在 2013 年就在美國創業，而 Pika 只有三個創始人是中國人，其他員工還是美國人居多。
更典型如 AI 視頻生成公司 HeyGen，在一年多的時間里，將 ARR 從 100 萬增長到超過 3500 萬美元。這家成立于前 GPT 時代的公司在 2021 年先后獲得紅杉中國種子、真格基金和 IDG 資本的投資，并在去年 6 月完成了以 5 億美元的估值完成了由 Benchmark 領投 6000 萬美元的 A 輪融資。
提及 HeyGen 時，大部分創業者們認為，他們拋棄了國內的知名度和 " 一些估值的好處 "，" 及時做了抉斷 "，還有一家 AI 應用公司的創始人不無羨慕地對我們說，自己的收入和 HeyGen 接近，但對方的估值卻是自己的十倍。
跟著創業者去硅谷的，還有中國的美元基金，但它們也要面對新的隔閡。
據科技媒體 The information 報道，去年年初，HeyGen 和 OpusClip 都將其在中國的工程師搬遷到加拿大和新加坡，OpusClip 的早期投資人光速中國，HeyGen 的早期投資人紅杉中國也相繼退出董事會，甚至有傳言稱將被迫出售老股。
一名熟悉硅谷生態的律師對我們解釋稱，硅谷基金這樣做也是被迫的，" 否則會被美國政府頻繁打擾 "。" 在硅谷的華人創業者現在也很介意資金的來源和注冊地。" 一位投資人告訴「暗涌 Waves」。
不過這似乎不是最大的阻礙。一位投資人曾告訴我們，一家美元基金投了家 AI 企業，同樣被硅谷基金看上，但 " 合伙人退了也很開心 "。" 重要的是有投到好的資產。早期投了別人讓你走，談一個合理的價，我覺得也不差。" 一位美元基金合伙人對「暗涌 Waves」說。
但對于純硅谷的創始人們，美元基金們的優勢也不明顯。線性資本創始合伙人王淮認為，" 脫離中國能力的核心主體，在海外除了有點錢外，沒有任何其他的特殊競爭力。"
所以最后的現實大概會是，在美華人創業者拿這批出海的美元基金的錢——彼此的退而求其次。
也有人走得更決絕。一家 AI 教育公司，外界一度以為是出海典范。但創始人告訴我們，他們不是一家出海公司，只做美國本土市場，是一家純美國公司。
這位創始人在國內算是成功的連續創業者，但在美國是大齡的 Nobody，" 去美國硅谷和這幫人從頭混起，要下非常大的決心，要把中國原先的東西都扔掉。" 他也如愿以償拿到了硅谷的錢。
這條路同樣充滿坎坷。
崎嶇路：CVC、并購或 " 滴灌通 "
CVC 也許是增量。
比如大模型 " 六小虎 " 背后，不同程度站著互聯網大廠——尤其是重倉了月之暗面的阿里。
AI 應用亦然。比如推出全球首款 AI 短劇的井英科技被百度投資過，也比如 AI 視頻生成公司愛詩、生數科技，還有聚焦搜索的秘塔科技背后都站著螞蟻。另據我們了解，一家估值數億的 AI 游戲公司也得到了螞蟻的融資。最新消息是，騰訊領投了 Manus 開發團隊 Monica。
CVC 的好處無需多言：子彈充足，且沒有政策困境。但缺點也顯而易見：本身即為業務上下游，與創業公司的業務存在直接競爭。一位 Base 深圳的 AI 應用創始人對「暗涌 Waves」說，自己拒絕過騰訊相關人士的幾次拜訪。
大廠的快速入局，也加快了創業公司被并購的可能性。此前有兩筆 AI 并購案引發關注：OPPO 收購波形智能和螞蟻收購邊塞科技。兩起案例的相同點是，早期投資人均完成退出，且保持獨立運營。" 邊塞的商業化很難，但從純技術的角度，吳翼有自己的獨到之處 "，一位螞蟻戰投人士解釋。
一位接近交易的人士分析，螞蟻收購邊塞科技的邏輯是收攏技術人才，而 OPPO 收購波形的目的是對內的業務探索。此類收購一般不是按照估值給出價格，而是以歸還投資人本金 + 利息的形式，盡量讓他們平進平出，同時給予創始人和技術人員股票激勵，要求至少待滿四年——就像 Character.AI 被收購的案例。
情況類似的還有被傳被阿里收購的零一萬物。李開復則辟謠稱零一萬物是和阿里成立了產業大模型聯合實驗室，" 想做超大集群 Infrastructure 和訓練的人會加入聯合實驗室，成為阿里員工。"
在波云詭譎的 AI 應用市場，王淮曾對「暗涌 Waves」指出，AI 應用不會出現贏者通吃的局面，燒錢換市場不一定成立。
會讀創始人王博龍因為 AI 浪潮從大廠辭職創業，在將公司出售后，帶著團隊加入一家傳統金融公司。他告訴我們，目前大廠能提供的位置跟機會都有，但淪為 " 炮灰 " 的幾率較大。他也回絕了其它幾家高估值 AI 初創的選擇—— "AI 應用層的初創在 2024 注定是風雨飄搖，在 pivot 與 fomo 之間反復橫跳的一年，有點像在 A 股不停調倉的散戶。"
這或許是部分 AI 創業者心態搖擺的動因：既然不能成為下一個平臺型企業，要不要見好就收？
一位獲得兩家大廠投資的創業者對「暗涌 Waves」坦陳，其中一家資方和他有一樣的業務，甚至就是抱著收購目的來談投資，但他并不排斥，" 如果價格合適，這是對投資人負責，四年后出來創業，還是黃金年齡。" 他對我們歷數如果賣了公司，到手有上億。
不過，當我們向一位戰投人士詢問 AI 應用的并購案例是否會顯著增加時，對方的回答是，" 壁壘太低，復刻的成本可能遠低于買入。"
植物在沙漠里會將葉片退化成刺，消費投資落寞時會有滴灌通出現，也有 AI 創業者選擇了一種 " 注定不是主流 " 的策略。
羅百順是出海去的聯合創始人，他在 2023 年 7 月創辦了出海去，為 AI 出海方向的一人公司或小型團隊等獨立開發者提供孵化服務。
" 出海去 " 在前期為獨立開發者提供債權形式的資金，在后期通過分紅回籠——幾乎和滴灌通一模一樣。當然這筆錢不是現金，而是在開發或運營過程中（例如投放）直接抵扣。
他說，這是一種迥異于 VC 邏輯的投資，更多幫助獨立開發者實現從 0 到 1，而非從 1 到 n。因為金額遠低于天使輪，羅百順將他們的投資稱作 " 份子輪 "。這些 AI 項目，也不乏在運行一段時間后選擇直接出售的。
至少目前來看，資金端的基本面沒有太大變化：或是成為國家意志的貫徹、或是擁有巨頭們的加碼，而那些不愿意、或是未被選中的，需要使出渾身解數努力活下去。這就是當下 AI 融資的現實。
不過，最近 DeepSeek 的出圈和 Manus 帶來的 agent 浪潮，似乎又讓一切充滿變數。一位創業者明顯感覺到，歐美投資人對他們的態度有了明顯轉變—— " 他們算是徹底意識到，這是一場中關村華人和硅谷華人的戰爭。"
也許，2025，真的會是 AI 應用大年——盡管很多人也是如此描述 2024 的。
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本文來自微信公眾號" 暗涌 Waves"，作者：暗涌，36 氪經授權發布。
