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2025 年 6 月 25 日，中遠海控（SH：601919）實施了每 10 股 10.3 元的年報分紅。加上 2024 年 10 月的中報分紅（每 10 股 5.2 元）。股東 1 年內的現金回報達 10.29%（按 6 月 25 日收盤價）。

最近 1 年同樣實施了兩次現金分紅的貴州茅臺（SH：600519），股息率僅 3.63%（按 6 月 25 日收盤價）。

中遠海控股息率是茅臺的 2.8 倍！

中遠海控估值不高（動態市盈率僅 5.1 倍），因為投資人對這個 " 周期之王 " 有所擔憂，主要包含三點：

一是貿易戰導致無貨可運；

二是運力擴張導致運價崩盤；

三是當運價跌成本不跌，利潤縮水甚至由盈轉虧。

過往六年，經歷了疫情、關稅戰，中遠海控業績有高峰有低谷，但年均凈利潤達 481.3 億，相當于茅臺過往六年凈利潤的 80%。說明以上擔心的理由并不充分。

運量剛性強

說起航運公司，許多人腦子里浮現這樣一個 " 時鐘 "：

第一個十五分鐘，貨多得運不過來，運價暴漲；

第二個十五分鐘，運價保持高位，航運公司紛紛訂購新船；

第三個十五分鐘，貨運需求縮減，運價回落到正常值；

第四個十五分鐘，新船陸續投入運營，貨運需求低迷，運價暴跌，航運公司巨虧；

翻閱中遠海控過往六年財報，發現集裝箱貨運量的波動遠不如外行想象的大：2019 年的 2574 萬標準箱與 2024 年的 2594 萬標準箱，僅相差 0.78%；各年運量波動不超過正負 5%。

主要航線運輸確有變化，但不是周期而是趨勢：

跨太平洋航線

2019 年運輸 464 萬標準箱；

2020 年、2021 年疫情期間，美國對中國產品需求不降反升，跨太平洋運量達到 500 萬標準箱；

2022 年、2023 年，中美貿易遇冷，運量連續下降；

2024 年，運輸 481 萬標準箱，增長 3.8%；

六年間，跨太平洋航線占總運輸量的比例從 18% 提高到 18.6%；

歐亞航線（包括地中海）

2019 年，運輸 491 萬標準箱；

2021 年，運量達到峰值 510 萬標準箱；

最近三年，歐亞航線運量持續下跌，到 2024 年僅 379 萬標準箱，較 2019 年減少 112 萬標準箱！

六年間，亞歐航線占總運輸量的比例從 19.1% 降至 14.6%；

亞洲區內航線（包括澳洲）

2019 年運輸 799 萬標準箱，2024 年運輸 888 萬標準箱，增長了 11.2%；占總運輸量的比例從 31% 提高到 34.2%；

大西洋航線（包括其他航線）

2019 年運輸 247 萬標準箱，2024 年運輸 289 萬標準箱，增長了 16.9%；占總運輸量的比例從 9.6% 提高到 11.2%；

中國大陸

2019 年運輸 574 萬標準箱，2024 年運輸 558 萬標準箱，下降 2.8%；占總運輸量的比例從 22.3% 降至 21.5%；

第一，中美貿易戰動靜不小，但跨太平洋航線貨運量不降反升；

第二，亞歐航線貨運量不振的根本原因是歐洲購買力下降（與經濟發展、貨幣政策、俄烏沖突等多重因素相關）；

第三，亞洲內部貨運量顯著增長，背景是東盟國家替代美國成為中國第一大貿易伙伴。

簡單說：美國輕易找不到中國制造的替代者；歐盟對中國商品的需求下跌空間不大；亞洲內部對中國制造的需求仍有潛力可挖。

所以，不必擔心中遠海控無貨可運。

貨運價格彈性大

貨運量幾個百分點的波動，對運價的影響非常大，令航線收入坐上了過山車。以下重點分析跨太平洋、歐亞兩條航線：

過往六年，中遠海控跨太平洋航線平均運量 470 萬標準箱。如果某個時期遭到刻意壓制，隨后將出現反彈：

2021 年運輸 500 萬標準箱，僅比 2019 年多 7.8%，航線收入卻從 2019 年的 407.6 億增至 2021 年的 856.1 億，增幅達 110%，收入指數 210（以 2019 年為基準）；

2022 年運輸量降至 451 萬標準箱，但航線收入卻進一步增至 1151 億，收入指數 282。最可能的原因是——航司為應對中美可能的 " 脫鉤 " 減少了運力投放；

2023 年，中美貿易來到真正的低谷，運量、航線收入雙雙下降，航線收入僅 404.1 億，收入指數 99；

2024 年，美方仍在努力脫鉤，但中遠海控跨太平洋航線運量、收入雙雙增長——運量 481 萬標準箱（比 2019 年多 17 萬標準箱）、同比增長 13%；航線收入 659.4 億，收入指數 162。

歐亞航線

歐洲緊跟美國，力圖與中國 " 脫鉤 "。與 2019 年相比，2024 年貨物少運 100 萬箱，支付的運費卻漲了 60%！

2021 年運輸 513 萬標準箱，較 2019 年增加 4.5%。航線收入卻從 2019 年的 289.5 億增至 2021 年的 935 億，增幅達 223%，收入指數 323。

2022 年，歐亞航線運量微降，中遠海控航線收入繼續提高，收入指數 336%；

2024 年，中遠海控航線收入卻比 2019 年高 60.5%，收入指數 160。

跨太平洋航線單箱收入從 879 元增至 1370 元，價格指數 156；

亞歐航線單箱收入從 590 元增至 1226 元，價格指數 208；

亞洲內部航線單箱收入從 427 元增至 607 元，價格指數 142；

大西洋及其他航線單箱收入從 763 元增至 1137 元，價格指數 149；

中國大陸航線單箱收入幾乎沒有變化。

運價與成本聯動

對所有行業，成本與價格的關系都是最為重要的行業特征。例如成本上漲時價格是否跟得上，價格下跌時成本能否同步壓縮，答案對企業而言生死攸關。

比如高端白酒，成本與價格之間幾乎不存在聯動關系。茅臺酒廠不會因上調出廠價，給供應商多付一分錢；釀造用的高粱米上調價格也不會成為茅臺上調出廠價的理由；電動車電池出廠價與碳酸鋰價格相關性則要強得多。

集裝箱運輸成本包括 " 運輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 等三大成本：

占比最大的是運輸成本，與運價同漲同跌，但幅度小得多；

占比次高的是航程成本，漲跌滯后于運價——運價跌了它不馬上跌，運價漲了它不立馬漲。

占比最小的是船舶成本，最近三年漲跌幅度接近運價。

以下為詳細數據，可略過！

2019 年

" 運輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 分別為 2700 元 / 箱、1200 元 / 箱和 900 元 / 箱（年貨運量 2574 萬標準箱）。分別占航線收入的 48%、21%、16%，合計高達 85%。

2021 年

貨運量較 2019 年增加 4.5%，至 2691 萬標準箱。單箱運價（全部航線均值）較 2019 年上漲 121%（運價指數 221）。

" 運輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 分別為 4200 元 / 箱、1200 元 / 箱和 1100 元 / 箱。成本指數分別為 156、101、119。

與 2019 年對比，發現：在運價提高 121% 的情況下，航程成本幾乎沒有變化；船舶成本上升 19%；運輸成本上升 56%。三大成本上升幅度遠遠小于運價上漲，合計占航線收入的比例降至 53%。

2022 年

貨運量回落，但運價上漲，運價指數 286（以 2019 年為基準）。

" 運輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 指數分別為 175、154、174。三大成本合計占航線收入的 52%，與 2021 年基本持平。

貨運量上降，成本不降反升，說明上游 " 吃到了肉 "，航運公司效益保持不變。

2023 年

貨運量小幅回落，運價腰斬，運價指數暴跌至 125（以 2019 年為基準）。

" 運輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 指數分別為 96、138、149。三大成本合計占航線收入的 78%。航運公司效益大幅下降。

2024 年

貨運量同比增長 10%，運價指數回升到 155（以 2019 年為基準）。

" 運輸成本 "、" 航程成本 "、" 船舶成本 " 指數分別為 111、121、136。三大成本合計占航線收入的 65%。航運公司效益顯著改善。

凈利潤與運價指數

2019 年，CCFI（中國出口集裝箱運價綜合指數）均值為 824 點。中遠海控營收、凈利潤分別為 1510 億、67.6 億。

以 2019 年為基準，對 CCFI 及中遠海控凈利潤進入指數化處理，可清楚地揭示它們之間的關系：

2020 年，CCFI 年均 984 點，運價指數 119；凈利潤 99.8 億、凈利潤指數 147；利潤上漲幅度是運營運價上漲幅度的 1.23 倍；

2021 年，CCFI 年均 2616 點，運價指數 317；凈利潤 893.5 億、凈利潤指數 1132；利潤上漲幅度是運營運價上漲幅度的 4.17 倍；

2022 年，CCFI 年均 2792 點，運價指數 339；凈利潤 1096 億、凈利潤指數 1662；利潤上漲幅度是運營運價上漲幅度的 4.79 倍；

2023 年，CCFI 年均 938 點，運價指數 114；凈利潤 238.6 億、凈利潤指數 353；利潤上漲幅度是運營運價上漲幅度的 3.1 倍；

2024 年，CCFI 年均 1548 點，運價指數 188；凈利潤 491 億、凈利潤指數 726；利潤上漲幅度是運營運價上漲幅度的 3.86 倍；

第一，2023 年運價低迷、較 2020 年低 4.7%，而凈利潤卻達 2020 年的 2.4 倍，多賺 139 億；

第二，凈利潤對運價的放大倍數約為 4 倍，即某年運價較 2019 年漲 25%，凈利潤就可翻倍；

彩蛋

據悉，中遠海運集團（中遠海控母公司）正與由貝萊德牽頭的財團就參與收購李嘉誠旗下港口進行洽談。

截至 2024 年末，長和（HK：00001）分布在 24 個國家的 53 個港口擁有 295 個泊位，年吞吐量 8750 萬標準箱。

中遠海控旗下的中遠港口（HK：01199），在全球 39 個港口運營 375 個泊位，其中 226 個為集裝箱專用泊位，年處理能力 1.24 億箱。

經多年努力，中遠在海外獲得一權港口的權益，如希臘比雷埃夫（100% 股權）、秘魯錢凱港（60% 股權）、阿布扎比港（40% 股權）、德國漢堡港（25% 股權）……但中遠港口絕大多數資產位于中國地區。

香港是蜚譽全球的 " 自由港 "，背靠世界第一制造業大國，長和港口業務做得 " 有聲有色 "。近 300 個泊位中，90 多個位于中國（含香港），近 70 個位于歐洲，130 多個位于亞 / 澳地區。長和旗下港口吞吐量也主要來自海外。例如 2024 年 8750 萬標箱吞吐量中，約 5180 萬標箱來自中國以外。

中遠港口與長和港口有極好的互補性。

例如 2024 年，中遠港口總吞吐量 1.44 億標準箱，權益吞吐量 4532 萬標準箱，其中 3228 萬標準箱來自中國地區港口，占比達 71.2%；僅 1274 萬標準箱來自海外港口 / 泊位，相當于長和港口海外吞吐量的 24.5%。

長和旗下港口營收也相當可觀，2024 年達 452.8 億港元（折合 411 億人民幣），約為中遠港口的 4 倍。

* 以上分析僅供參考，不構成任何投資建議 ！

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